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| 通货紧缩真的会到来吗？ |
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| 农业银行战略管理部 2008年11月19日 |
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上周，欧美一些国家的宏观经济数据相继披露。数据显示，三季度欧元区GDP较第二季度下滑0.2%，较上年同期增长0.7%。欧元区二季度GDP环比增长为－0.2％，经济连续两个季度收缩即标志着经济陷入衰退，欧元区遭遇自1999年成立以来首次经济衰退。上周五美国商务部公布的数据也显示美国10月份商品零售额较9月份下降2.8％，为该数据公布以来的最大降幅。美国消费额下降预示着近期世界经济走势难以转好。
上周也是10月份国内宏观数据集中公布的一周。11日，海关总署公布数据显示，10月份，中国出口1283.27亿美元，较上年同期增长19.2%；进口930.88亿美元，较上年同期增长15.6%。10月份当月贸易顺差352.39亿美元，为今年连续第三个月创下月度贸易顺差的历史高点。1-10月，中国出口1.20万亿美元，较上年同期增长21.9%；进口9863亿美元，较上年同期增长27.6%。在欧美经济放缓的背景下，我国出口继续回落，降至20％以下。从最近广交会订单和成交额的情况看，我国出口形势近期将会继续恶化。因为进口原材料价格的大幅下降，导致我国进口额下降更快，顺差再次创出历史新高，但这也同时显示出我国经济在快速收缩。上周国家统计局公布的数据部分证实了这种判断。10月份我国社会消费品零售总额为10083亿元，同比增长22％，比9月份23.2％涨幅有明显下降。10月份我国商品零售价格指数同比增长4.6％，而9月份该值为5.3％，所以社会消费品零售总额的实际增速也下降显著。
1－10月份，我国实现城镇固定资产投资11.32万亿元，同比增长27.2％。比1－9月份增速有明显下降，但是与1－8月份基本相当。其中房地产开放投资下降明显，1－10月份房地产开发投资2.39万亿元，同比增长24.6％。三季度以来，我国房地产开发投资额同比增速持续下降，7、8、9、10四月累积同比增速分别比前期下降2.6、1.8、2.6和1.9个百分点。考虑到累积了上半年高速增长数值，我国房地产开发投资增速下降更为明显。如果拆开7－10月份数据，今年7－10月份我国房地产开发投资同比仅增长15.23％。
上周公布的工业增加值数据更令人担忧。10月份，全国规模以上工业企业增加值同比仅增长8.2％，比上年同期大幅回落9.7个百分点，比9月份11.4％的同比增速回落也非常明显。分行业看，增速回落较为明显甚至下降的行业有：黑色金属冶炼及压延加工业下降5.6%；化学原料及化学制品制造业增长2.7%；电力热力的生产和供应业增长3.4%；通信设备、计算机及其他电子设备制造业增长6.9%；纺织业增长7.8%。分产品看，增速下降较多甚至同比减少的产品有：生铁、粗钢和钢材产量同比分别下降16.8%、17.0%和12.4%；发电量同比下降4.0%；汽车下降0.7%；原油同比增长3.9％。固定资产投资增速有很多反映的是前期项目的继续投资，对当前经济状况的反映有一定的滞后性，但是工业增加值却是当期生产成果的体现。工业增加值的大幅回落说明当前我国经济增速正在快速下滑。从工业增加值增幅回落明显或下降的行业和产品看，相比其他行业和产品，我国投资品和相关行业工业增加值下降更为明显，显示各方对经济前景的担忧。特别是，发电量4.0％的同比降幅，是1998年6月份以来（剔除春节因素）首次同比下降。发电量的下降很可能显示我国生产规模正在收缩。
另外，上周商务部公布了外商直接投资数据。这一数据也非常让人担忧。1－10月份，我国实际使用外资810.96亿美元，同比增长35.06％，当月实际使用外资67.22亿美元，少于上年同期的67.76亿美元。这反映在国际金融危机情况下，跨国公司及相关投资机构对外直接投资能力和热情的下降。
上周国家统计局公布的价格指数数据则让政府减轻了对通货膨胀的担忧。10月份我国消费者价格指数（CPI）同比增幅为4.0％，在9月份的同比增速4.6％的基础上继续回落，离3.0％的合理区间越来越近。另外，工业品出厂价格指数增幅（PPI）回落更为明显。10月份我国PPI同比增长6.6％，比9月份的9.1％回落明显。
相反，我国物价指数的持续回落引起我们对另外一个经济问题的担忧：通货紧缩。按照我们的计算，如果当前价格水平保持不变，最快我国明年2月份将会出现消费者价格指数同比下降的情况，并将持续一段时间，即我国将会出现通货紧缩的情况。考虑到现在猪肉价格与国际大宗商品价格持续回落的情况，这种假设并不过分。相比通货膨胀，通货紧缩同样会给经济带来严重问题：一是物价的持续下降会使生产者利润减少甚至亏损，继而减少生产或停产；二是物价持续下降将使债务人受损，继而影响生产和投资；三是物价持续下降，生产投资减少会导致失业增加和居民收入减少，加剧总需求不足。总体来说，如果出现通货紧缩的情况，将对投资品和高档消费品行业产生更加不利的影响。对银行来说，适当调整信贷结构，将更多贷款投放必需消费品行业，将会更加有利于信贷安全。
研究表明，CPI与货币供应量有比较明显的正相关关系，最近两个月M1和M2的增速下降都非常明显。因此，货币当局应当采取果断措施，稳定和增加货币供应量，使CPI保持在一个适度的水平（1％－3％），以保证我国经济健康平稳发展。
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