国际金融
暗战人民币：热钱冲击汇率
11月18日，一年期美元兑人民币NDF（无本金交割远期外汇）价格回落到6.6230元，5天前，这一通常被理解为未来人民币走势的价格指标创下15个月以来的高点——6.5865。
同日，美国总统奥巴马结束了其上任后的首次中国之旅。
11月19日、20日，美元兑人民币NDF继续回落，与此同时，中国国内用美元交易的B股市场也经历着冲高回落的过程。
“这一轮人民币升值彻底结束了。”中国建设银行行长办公室高级经理赵庆明说。
似乎，囤积在汇率堤坝前的资金潮开始消退，但围绕人民币升值的暗战还将持续。
汇率冲击波
如果资金是潮水，那么汇率就是堤坝，10月初，热钱如潮水般地冲击人民币兑美元的汇率堤坝。
第一轮冲击波起因在外部，10月初美国劳工及制造业团体向美国总统奥巴马呼吁，将中国正式列为汇率操纵国，之前10月3日，七大工业国（G7）发布会议公报，强调各国财政部长和央行行长欢迎中国继续致力于更加灵活的汇率制度。
这导致人民币兑美元重温升值旧梦。10月12日，各方力量已将人民币汇率推到5个月新高，境内人民币兑美元在询价系统收盘价6.8265，此时距人民币兑美元汇率中间价突破6.83关口仅一个月。
NDF市场更已是风吹草动。“这是设在香港的一个小市场，只有几家机构在里面，可能因为某个人的文章、某个人的演讲，人民币汇率就会一波一波地上涨。”赵庆明说。
在NDF交易的投资银行向市场不断倾注一套逻辑——升值。10月底和11月初，包括摩根大通在内的外资银行不约而同作出人民币长期升值的预测。
“每月都有获诺贝尔奖经济学家来中国，他们毫无例外都谈到汇率和人民币升值问题。”瑞银集团亚太区首席经济师乔纳森·安德森说，即使安德森本人，也认为解决中国高储蓄问题必须要人民币升值。
资产价格也蠢蠢欲动，摩根大通的报告指出，“人民币升值预期加上重新出现的温和通胀，将提高市场对人民币资产的风险偏好，而房地产板块将是人民币升值的传统受益行业，同时人民币兑美元走强也降低中国投资者购买B股的价格。”
任先生是一家美国公司的驻华代表，他确信上述说法，“最近我买了B股，就是为了赌人民币升值。”事实上，上海B股指数从年初至今已经上涨超过120%，大大超过上证综指的涨幅；在过去几天，任先生也尝到了资产价格升值的甜头，“三个月之前我出售一套房子，当时挂价260万元没人买，这几天我一咬牙在网上挂出300万的价格，结果迅速成交。”任先生说。
信号与隐意
实际上，中国央行对巨量的外汇储备、美元币值波动、被动的投放货币一直是焦虑不安，11月11日，央行在第三季度《货币政策执行报告》中删除了“保持人民币汇率在合理均衡水平上的基本稳定”的提法，而在常见的“按照主动性、可控性和渐进性原则，进一步完善人民币汇率形成机制”的语句中加上了 “结合国际资本流动和主要货币走势变化”的表述。
这也成为新一轮人民币汇率冲击波的导火索。“贸易顺差、奥巴马访华、央行松口，让人民币升值从潜在压力变成了现实压力。”宏源证券首席经济学家房四海说，他描述热钱就如苍蝇一样，只要有信号，就会迅速盯在境外NDF市场上。
此时，境外NDF有如失控的风筝，11月13日，一年期美元兑人民币NDF价格跌破6.5865，人民币升值预期创下15个月以来的高点。
但在风筝线另一端，是国内人民币的即期市场，中国央行是市场主导者，“由于资本项目被管制，外汇市场缺乏有效供求，央行成为这个市场的做市商，通过控制资金供求差额控制着人民币汇率。”赵庆明说。数据显示从11月初到18日，这个市场基本波澜不惊。
随着奥巴马访华日程临近，中国政府关于美元和人民币的外交辞令日渐诡谲。
11月14日，银监会主席刘明康指责美国政府为了恢复经济增长，保持不上调美元利率，令美元面临巨大套息投机行为，严重冲击了全球资产价格。
11月16日，商务部新闻发言人姚坚在回答记者提问时表示，人民币汇率的问题与贸易平衡状况无关，在应对危机的背景下，美国让美元持续贬值，要求他国货币升值，不仅不利于全球经济的复苏，也是不公平的。
房四海认为中国在通过一系列行为向美国施加压力。而大洋彼岸，美国已经听出深意，美联储主席伯南克表示美联储正留意美元价格变动的影响，将支持美元的价值。
境外NDF市场听出了回应中的玄意，聚集在汇率堤坝前的资金潮水轰然撤退。11月16日，人民币NDF价格又回升至6.60以上。
一条平行线
潮水退后，一条清晰的平行线浮出水面，这条平行线就是人民币对美元的中间价走势图，它自2005年汇改以来维持缓慢下滑趋势，但到2008年7月戛然终止。
2008年下半年国际金融危机爆发。“一方面，外部需求萎缩和贸易保护主义抬头导致中国出口大幅下滑，资本流入放缓，企业出口面临困难，人民币升值的市场基础削弱。另一方面，受全球金融去杠杆化的影响，部分新兴市场国家在危机最严重时再现亚洲金融危机期间的资本外流、储备下降和本币贬值，也扭转了人民币升值预期。”国家外汇管理局国际收支司副司长管涛表示。
2008年11月28日（周五），境外市场出现美元升值，2008年12月1日，央行将银行间外汇市场美元对人民币汇率的中间价定为6.8505元，较前一个交易日贬值156基点。路透社迅速发现这一端倪，并作出人民币贬值的报道，之后国内有学者发表言论，当日人民币对美元交易价格跌停（千分之三）。
不过之后几日，人民币汇率中间价都被定位与前一日价格持平，“市场理解央行不会让人民币贬值，于是恢复了常态。”赵庆明说。
时间到2009年3月下旬，境外NDF全面转入人民币升值预期，但此时境内远期市场尚犹疑不定，表现为升贬值交替出现。从9月下旬开始，境内和境外远期市场走向统一，均呈现人民币升值预期。在预期推动下，一年期人民币预期升值幅度在10月20日一度接近2.5%和4.0%的年内最高点。
央行不希望看到这个现象，尤其在国内宏观经济情况存在不确定的前提条件下，随即，境内外市场都开始回落。
实际上，“目前人民币汇率都是一个高度管制的市场。”赵庆明说。
数据显示，从2009年初到2009年10月末，人民币对美元中间价(6.8281)较上年末（6.8346）升值65个基点。同时，汇率的波动幅度在收窄，管涛统计，截至2009年10月末，2009年人民币波幅为198个基点，而2008年全年波幅为4987个基点。
余潮将继续
平行线向右延伸，冲击人民币汇率的余潮在继续。
“汇率体制的改革和资本项目可兑换是一个不可逆转的过程。”赵庆明说，国外投资者都在鼓励你开放，你市场开放得大一些，获取更多掌声，政府得到肯定和表扬，就会把门开放得更大。
现在，“汇率洼地”成为支持人民币升值的最大理由。持这种观点的人认为，未来中国的国际顺差会进一步增长，同时，由于美元实行低利率政策，资金会加速流入新兴市场国家。如果人民币继续保持对美元汇率稳定，有可能被带入“美元陷阱”，重蹈2001年后人民币被动积累较大升值压力的覆辙。
这种判断有数据支撑，管涛指出，过去一段时间，由于美元利率过低，中国企业借用国内外汇贷款支付进口大幅增加。2009年4至9月份金融机构各项外汇贷款余额增加了1081亿美元；同时，企业购汇意愿减弱导致银行结售汇顺差环比增加，2009年二、三季度，中国新增外汇储备创历史第一和第三高，达到1779亿和1410亿美元。
“这是不对的，人民币不一定非要升值。”独立经济学家谢国忠却反对，“我与许多企业进行过交流，他们都表示目前外贸条件还是很差的，很多企业为此准备迁移到外国。”
的确，从短期来看，中国今年宏观经济情况让人民币升值概率降低。
不过，市场普遍预测2010年中期人民币会重拾升势。“随着中国出口的持续正增长，2010年前两个季度的GDP同比增速达到10%或更高，到那时，我们预计美元/人民币汇率将重新开始贬值，到2010年底时将达到6.4-6.5。”瑞银证券中国首席经济学家汪涛表示。
但人民币升值过程中并不会减少贸易摩擦。世界经济与政治研究所前所长、世界经济学会会长余永定认为中国已经学会 “把脚伸到美国的鞋子中”。
“美国有两个政策目标，一个是失业率，另一个是美元。虽然伯南克表示不关注美元，但是美国财政部却在布迷惑阵。”余永定说，他认为美国是可能允许美元贬值，但不可能贬值很多，更不可能失去国际储备货币的地位。
“作为贸易主体国，美国并不从人民币升值中获利，同样的，中国也无法从美元贬值中获利。”房四海表示。中国已经明白其中深意，所以最近中国仍旧在增加美元国债。
虽然奥巴马与中国国家主席胡锦涛会晤时表示，双方认识到开放贸易和投资对本国经济和全球经济的重要性，并致力于共同反对各种形式的保护主义，但余永定却认为，“失业率+美国的中期选举，决定了美国要增加出口，要减少进口，而解决的唯一途径就是贸易战，中国企业不能期望明年外贸情况会好很多。”
这正好为明年人民币汇率体制改革留有很大的空间，“中国央行态度已经尽可能地明确：人民币面临着日益增加的升值压力，人民币可能需要打破事实上的盯住美元的汇率制度，让汇率变得更有弹性。”汪涛表示，而在这一过程中，鉴于美元贬值且境外资本流入增加，央行会增加对流入资本的对冲操作。
同日，美国总统奥巴马结束了其上任后的首次中国之旅。
11月19日、20日，美元兑人民币NDF继续回落，与此同时，中国国内用美元交易的B股市场也经历着冲高回落的过程。
“这一轮人民币升值彻底结束了。”中国建设银行行长办公室高级经理赵庆明说。
似乎，囤积在汇率堤坝前的资金潮开始消退，但围绕人民币升值的暗战还将持续。
汇率冲击波
如果资金是潮水，那么汇率就是堤坝，10月初，热钱如潮水般地冲击人民币兑美元的汇率堤坝。
第一轮冲击波起因在外部，10月初美国劳工及制造业团体向美国总统奥巴马呼吁，将中国正式列为汇率操纵国，之前10月3日，七大工业国（G7）发布会议公报，强调各国财政部长和央行行长欢迎中国继续致力于更加灵活的汇率制度。
这导致人民币兑美元重温升值旧梦。10月12日，各方力量已将人民币汇率推到5个月新高，境内人民币兑美元在询价系统收盘价6.8265，此时距人民币兑美元汇率中间价突破6.83关口仅一个月。
NDF市场更已是风吹草动。“这是设在香港的一个小市场，只有几家机构在里面，可能因为某个人的文章、某个人的演讲，人民币汇率就会一波一波地上涨。”赵庆明说。
在NDF交易的投资银行向市场不断倾注一套逻辑——升值。10月底和11月初，包括摩根大通在内的外资银行不约而同作出人民币长期升值的预测。
“每月都有获诺贝尔奖经济学家来中国，他们毫无例外都谈到汇率和人民币升值问题。”瑞银集团亚太区首席经济师乔纳森·安德森说，即使安德森本人，也认为解决中国高储蓄问题必须要人民币升值。
资产价格也蠢蠢欲动，摩根大通的报告指出，“人民币升值预期加上重新出现的温和通胀，将提高市场对人民币资产的风险偏好，而房地产板块将是人民币升值的传统受益行业，同时人民币兑美元走强也降低中国投资者购买B股的价格。”
任先生是一家美国公司的驻华代表，他确信上述说法，“最近我买了B股，就是为了赌人民币升值。”事实上，上海B股指数从年初至今已经上涨超过120%，大大超过上证综指的涨幅；在过去几天，任先生也尝到了资产价格升值的甜头，“三个月之前我出售一套房子，当时挂价260万元没人买，这几天我一咬牙在网上挂出300万的价格，结果迅速成交。”任先生说。
信号与隐意
实际上，中国央行对巨量的外汇储备、美元币值波动、被动的投放货币一直是焦虑不安，11月11日，央行在第三季度《货币政策执行报告》中删除了“保持人民币汇率在合理均衡水平上的基本稳定”的提法，而在常见的“按照主动性、可控性和渐进性原则，进一步完善人民币汇率形成机制”的语句中加上了 “结合国际资本流动和主要货币走势变化”的表述。
这也成为新一轮人民币汇率冲击波的导火索。“贸易顺差、奥巴马访华、央行松口，让人民币升值从潜在压力变成了现实压力。”宏源证券首席经济学家房四海说，他描述热钱就如苍蝇一样，只要有信号，就会迅速盯在境外NDF市场上。
此时，境外NDF有如失控的风筝，11月13日，一年期美元兑人民币NDF价格跌破6.5865，人民币升值预期创下15个月以来的高点。
但在风筝线另一端，是国内人民币的即期市场，中国央行是市场主导者，“由于资本项目被管制，外汇市场缺乏有效供求，央行成为这个市场的做市商，通过控制资金供求差额控制着人民币汇率。”赵庆明说。数据显示从11月初到18日，这个市场基本波澜不惊。
随着奥巴马访华日程临近，中国政府关于美元和人民币的外交辞令日渐诡谲。
11月14日，银监会主席刘明康指责美国政府为了恢复经济增长，保持不上调美元利率，令美元面临巨大套息投机行为，严重冲击了全球资产价格。
11月16日，商务部新闻发言人姚坚在回答记者提问时表示，人民币汇率的问题与贸易平衡状况无关，在应对危机的背景下，美国让美元持续贬值，要求他国货币升值，不仅不利于全球经济的复苏，也是不公平的。
房四海认为中国在通过一系列行为向美国施加压力。而大洋彼岸，美国已经听出深意，美联储主席伯南克表示美联储正留意美元价格变动的影响，将支持美元的价值。
境外NDF市场听出了回应中的玄意，聚集在汇率堤坝前的资金潮水轰然撤退。11月16日，人民币NDF价格又回升至6.60以上。
一条平行线
潮水退后，一条清晰的平行线浮出水面，这条平行线就是人民币对美元的中间价走势图，它自2005年汇改以来维持缓慢下滑趋势，但到2008年7月戛然终止。
2008年下半年国际金融危机爆发。“一方面，外部需求萎缩和贸易保护主义抬头导致中国出口大幅下滑，资本流入放缓，企业出口面临困难，人民币升值的市场基础削弱。另一方面，受全球金融去杠杆化的影响，部分新兴市场国家在危机最严重时再现亚洲金融危机期间的资本外流、储备下降和本币贬值，也扭转了人民币升值预期。”国家外汇管理局国际收支司副司长管涛表示。
2008年11月28日（周五），境外市场出现美元升值，2008年12月1日，央行将银行间外汇市场美元对人民币汇率的中间价定为6.8505元，较前一个交易日贬值156基点。路透社迅速发现这一端倪，并作出人民币贬值的报道，之后国内有学者发表言论，当日人民币对美元交易价格跌停（千分之三）。
不过之后几日，人民币汇率中间价都被定位与前一日价格持平，“市场理解央行不会让人民币贬值，于是恢复了常态。”赵庆明说。
时间到2009年3月下旬，境外NDF全面转入人民币升值预期，但此时境内远期市场尚犹疑不定，表现为升贬值交替出现。从9月下旬开始，境内和境外远期市场走向统一，均呈现人民币升值预期。在预期推动下，一年期人民币预期升值幅度在10月20日一度接近2.5%和4.0%的年内最高点。
央行不希望看到这个现象，尤其在国内宏观经济情况存在不确定的前提条件下，随即，境内外市场都开始回落。
实际上，“目前人民币汇率都是一个高度管制的市场。”赵庆明说。
数据显示，从2009年初到2009年10月末，人民币对美元中间价(6.8281)较上年末（6.8346）升值65个基点。同时，汇率的波动幅度在收窄，管涛统计，截至2009年10月末，2009年人民币波幅为198个基点，而2008年全年波幅为4987个基点。
余潮将继续
平行线向右延伸，冲击人民币汇率的余潮在继续。
“汇率体制的改革和资本项目可兑换是一个不可逆转的过程。”赵庆明说，国外投资者都在鼓励你开放，你市场开放得大一些，获取更多掌声，政府得到肯定和表扬，就会把门开放得更大。
现在，“汇率洼地”成为支持人民币升值的最大理由。持这种观点的人认为，未来中国的国际顺差会进一步增长，同时，由于美元实行低利率政策，资金会加速流入新兴市场国家。如果人民币继续保持对美元汇率稳定，有可能被带入“美元陷阱”，重蹈2001年后人民币被动积累较大升值压力的覆辙。
这种判断有数据支撑，管涛指出，过去一段时间，由于美元利率过低，中国企业借用国内外汇贷款支付进口大幅增加。2009年4至9月份金融机构各项外汇贷款余额增加了1081亿美元；同时，企业购汇意愿减弱导致银行结售汇顺差环比增加，2009年二、三季度，中国新增外汇储备创历史第一和第三高，达到1779亿和1410亿美元。
“这是不对的，人民币不一定非要升值。”独立经济学家谢国忠却反对，“我与许多企业进行过交流，他们都表示目前外贸条件还是很差的，很多企业为此准备迁移到外国。”
的确，从短期来看，中国今年宏观经济情况让人民币升值概率降低。
不过，市场普遍预测2010年中期人民币会重拾升势。“随着中国出口的持续正增长，2010年前两个季度的GDP同比增速达到10%或更高，到那时，我们预计美元/人民币汇率将重新开始贬值，到2010年底时将达到6.4-6.5。”瑞银证券中国首席经济学家汪涛表示。
但人民币升值过程中并不会减少贸易摩擦。世界经济与政治研究所前所长、世界经济学会会长余永定认为中国已经学会 “把脚伸到美国的鞋子中”。
“美国有两个政策目标，一个是失业率，另一个是美元。虽然伯南克表示不关注美元，但是美国财政部却在布迷惑阵。”余永定说，他认为美国是可能允许美元贬值，但不可能贬值很多，更不可能失去国际储备货币的地位。
“作为贸易主体国，美国并不从人民币升值中获利，同样的，中国也无法从美元贬值中获利。”房四海表示。中国已经明白其中深意，所以最近中国仍旧在增加美元国债。
虽然奥巴马与中国国家主席胡锦涛会晤时表示，双方认识到开放贸易和投资对本国经济和全球经济的重要性，并致力于共同反对各种形式的保护主义，但余永定却认为，“失业率+美国的中期选举，决定了美国要增加出口，要减少进口，而解决的唯一途径就是贸易战，中国企业不能期望明年外贸情况会好很多。”
这正好为明年人民币汇率体制改革留有很大的空间，“中国央行态度已经尽可能地明确：人民币面临着日益增加的升值压力，人民币可能需要打破事实上的盯住美元的汇率制度，让汇率变得更有弹性。”汪涛表示，而在这一过程中，鉴于美元贬值且境外资本流入增加，央行会增加对流入资本的对冲操作。
